關(guān)于螞蟻上市的猜測(cè)很多，大量資金流入螞蟻新股。a股早在9月份就發(fā)行了5只戰(zhàn)略配售基金，而港股昨日凍結(jié)了200億只新基金，這一比例已達(dá)到6倍。為紓緩流動(dòng)資金短缺，香港金融管理局在過(guò)去四天釋放了330億港元的流動(dòng)資金。

另一方面，在螞蟻上市火熱的同時(shí)，騰訊在二級(jí)市場(chǎng)的股價(jià)也再創(chuàng)新高，市場(chǎng)首先選擇了收購(gòu)騰訊。

原因很簡(jiǎn)單。此前，市場(chǎng)對(duì)騰訊金融科技業(yè)務(wù)的價(jià)值一直不清楚，也沒(méi)有意識(shí)到騰訊金融科技業(yè)務(wù)的商業(yè)化潛力。但螞蟻招股書的披露給了騰訊一個(gè)可比較的標(biāo)的，騰訊金融科技業(yè)務(wù)的重估直接體現(xiàn)在騰訊股價(jià)上漲——，已經(jīng)突破600大關(guān)。

所以很多投資者開(kāi)玩笑說(shuō)，原本是對(duì)手的騰訊，變成了“最強(qiáng)螞蟻概念股”。

螞蟻上市，騰訊的價(jià)值如何被重估？

首先，對(duì)于騰訊金融來(lái)說(shuō)，最簡(jiǎn)單、最直接的估值方法就是使用PE應(yīng)用螞蟻。

騰訊的季度業(yè)績(jī)將披露金融科技板塊的營(yíng)收和利潤(rùn)。通過(guò)將這一利潤(rùn)與螞蟻的市盈率對(duì)標(biāo)，可以大致得出騰訊金融業(yè)務(wù)的估值。

2020年中期報(bào)告顯示，騰訊第二季度“金融科技與企業(yè)服務(wù)”業(yè)務(wù)營(yíng)收298億元，同比增長(zhǎng)30%。上半年?duì)I收563億元，同比增長(zhǎng)26%。公開(kāi)資料顯示，扣除成本后，騰訊“金融與企業(yè)服務(wù)”業(yè)務(wù)上半年毛利為160億元，毛利率為28%。由于凈利潤(rùn)沒(méi)有在財(cái)務(wù)報(bào)告中披露，因此建議使用該數(shù)據(jù)作為凈利潤(rùn)的估計(jì)值。

螞蟻招股書顯示，今年1-6月，螞蟻營(yíng)收725億元，凈利潤(rùn)212.34億元，利潤(rùn)率29%。螞蟻IPO市值(2.1萬(wàn)億人民幣)，假設(shè)下半年?duì)I收和利潤(rùn)不增長(zhǎng)，螞蟻集團(tuán)的市盈率(PE)為50倍。

如果用同樣的PE來(lái)評(píng)價(jià)騰訊的金融業(yè)務(wù)，騰訊金融的市值應(yīng)該是1.6萬(wàn)億元。這意味著，與螞蟻披露發(fā)行價(jià)前(即10月23日)相比，騰訊還有約4000億股待釋放。

股價(jià)表現(xiàn)方面，從上周四(10月23日)收盤價(jià)561.5港元到昨天收盤價(jià)601港元，騰訊股價(jià)上漲了6.65%，市值上漲了約3800億港元，說(shuō)明市場(chǎng)已經(jīng)反映出這部分估值的上漲。

不過(guò)不難預(yù)測(cè)，如果螞蟻的股價(jià)在交易后上漲，對(duì)騰訊股價(jià)的提振將持續(xù)。

這樣，通過(guò)螞蟻PE粗略計(jì)算騰訊的股價(jià)提振，是最直接也是最先體現(xiàn)在市場(chǎng)上的。事實(shí)上，螞蟻上市對(duì)騰訊金融業(yè)務(wù)估值的長(zhǎng)期影響，應(yīng)該從整體的角度，從業(yè)務(wù)壁壘和空間的角度重新審視。

騰訊金融和螞蟻的商業(yè)模式都起源于支付。在支付的基礎(chǔ)上衍生出財(cái)富管理、保險(xiǎn)、信貸等高附加值的金融服務(wù)。可以說(shuō)，在金融科技業(yè)務(wù)的市值估算中，支付是PE，理財(cái)、保險(xiǎn)、貸款等變現(xiàn)業(yè)務(wù)才是真正的EPS。

目前，騰訊在螞蟻覆蓋的支付和各種金融業(yè)務(wù)上都有可以相互比較的產(chǎn)品。騰訊的微信支付在“入門級(jí)”業(yè)務(wù)移動(dòng)支付上跑贏螞蟻，但在商業(yè)業(yè)務(wù)上，螞蟻的節(jié)奏領(lǐng)先于騰訊金融，因?yàn)樵谫J款、理財(cái)、保險(xiǎn)等高利潤(rùn)業(yè)務(wù)上，騰訊的體量不如螞蟻。

根據(jù)財(cái)付通2019年風(fēng)險(xiǎn)披露報(bào)告，微信支付日均交易量為15.06億，支付寶2019年日均交易量約為6億，微信支付日均交易量是支付寶的2.4倍。騰訊金融科技業(yè)務(wù)收入的增長(zhǎng)主要來(lái)自業(yè)務(wù)場(chǎng)景的拓展和補(bǔ)貼的減少，其支付業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更強(qiáng)，帶來(lái)更強(qiáng)的議價(jià)能力。在第

在高附加值業(yè)務(wù)方面，以財(cái)富管理為例，截至2019年底，理財(cái)通用戶數(shù)突破2億，管理資產(chǎn)規(guī)模約1萬(wàn)億。螞蟻招股書顯示，理財(cái)業(yè)務(wù)管理的資產(chǎn)規(guī)模為4萬(wàn)億元。粗略比較，螞蟻的資產(chǎn)管理規(guī)模是騰訊理財(cái)通的4倍。

2020年上半年，螞蟻集團(tuán)營(yíng)業(yè)收入為725.3億元，同比增長(zhǎng)38%。其中，數(shù)字金融業(yè)務(wù)收入為459.72億元，包括消費(fèi)信貸、小微運(yùn)營(yíng)商信貸、財(cái)富管理業(yè)務(wù)和保險(xiǎn)業(yè)務(wù)，占螞蟻集團(tuán)總收入的63%。

也就是說(shuō)，目前騰訊金融科技的估值主要是由支付驅(qū)動(dòng)的，而螞蟻的估值則是由高附加值金融服務(wù)的支付疊加釋放的商業(yè)化能力驅(qū)動(dòng)的，這說(shuō)明騰訊金融在貸款、保險(xiǎn)、財(cái)富管理業(yè)務(wù)上并沒(méi)有釋放其商業(yè)化潛力，這也是市場(chǎng)看好騰訊金融，給騰訊股價(jià)帶來(lái)增長(zhǎng)空間的地方。

騰訊金融中期增長(zhǎng)空間在哪里？

螞蟻的上市刺激了市場(chǎng)對(duì)騰訊金融業(yè)務(wù)的重新審視，不得不說(shuō)是在敲打騰訊高附加值金融服務(wù)業(yè)務(wù)的進(jìn)度。

騰訊過(guò)去一直控制著金融業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)節(jié)奏。馬克曾公開(kāi)強(qiáng)調(diào)，金融的核心是穩(wěn)定和穩(wěn)定，是誰(shuí)活得長(zhǎng)，而不是誰(shuí)短期跑得快。劉熾平總統(tǒng)的金融科技路線和風(fēng)格是穩(wěn)定、合規(guī)和高質(zhì)量產(chǎn)品的理念。相比高增長(zhǎng)，他更注重“穩(wěn)健合規(guī)”。

在我看來(lái)，騰訊金融的兩個(gè)明顯優(yōu)勢(shì)還沒(méi)有充分發(fā)揮出來(lái)，那就是騰訊金融的中期成長(zhǎng)空間。

數(shù)字支付是數(shù)字金融的流量入口，螞蟻招股書也強(qiáng)調(diào)其對(duì)拓展線上線下用戶起到了至關(guān)重要的作用。前述數(shù)據(jù)也已經(jīng)表明，相比螞蟻，微信支付背靠微信的強(qiáng)社交屬性，帶來(lái)更強(qiáng)的月活躍用戶數(shù)和更高的日均支付筆數(shù)。

截至2020年6月，微信的MAU為12.06億，支付寶MAU為7.11億，微信為支付寶同期的1.7倍，且用戶啟動(dòng)次數(shù)應(yīng)高于支付寶，騰訊金融的用戶觸達(dá)能力強(qiáng)于支付寶。

前面也提到，據(jù)2019年財(cái)付通和支付寶官方公布的風(fēng)險(xiǎn)處理公告，可以推算出2019年微信支付總交易筆數(shù)約為5500億筆，日均15億筆，支付寶總交易筆數(shù)約為2300億筆，日均6.3億筆。

但騰訊金融在將支付用戶轉(zhuǎn)化為高附加值金融服務(wù)用戶，以釋放金融業(yè)務(wù)真正的變現(xiàn)能力上，與螞蟻差距較大。

以理財(cái)為例，理財(cái)通目前的用戶數(shù)量在2億左右，僅占微信用戶數(shù)量的1/6，管理資產(chǎn)規(guī)模在1萬(wàn)億左右，而螞蟻的資產(chǎn)管理規(guī)模是理財(cái)通的4倍。尤其還有信貸業(yè)務(wù)，螞蟻花唄及借唄已經(jīng)成為了螞蟻利潤(rùn)的核心支撐，但騰訊金融還未見(jiàn)明顯發(fā)力。

不過(guò)，對(duì)騰訊來(lái)說(shuō)，好的一點(diǎn)是，這些業(yè)務(wù)與市場(chǎng)份額已經(jīng)穩(wěn)定的支付業(yè)務(wù)不同，尚屬發(fā)展早期，需求足夠浩瀚，存在后發(fā)制人的大量空間。

奧緯咨詢數(shù)據(jù)顯示，2019年，小微經(jīng)營(yíng)貸款約為8萬(wàn)億，到2025年預(yù)計(jì)達(dá)26萬(wàn)億，超過(guò)個(gè)人消費(fèi)信貸規(guī)模。而從用戶與資金層面，互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)業(yè)務(wù)也均具備增長(zhǎng)前景，CNNIC數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)用戶規(guī)模僅1.6億人，占全體網(wǎng)民比例僅18%，奧緯咨詢數(shù)據(jù)顯示，國(guó)內(nèi)個(gè)人可投資資產(chǎn)處在高速增長(zhǎng)階段，2019年該數(shù)據(jù)規(guī)模約160萬(wàn)億元，2025年將達(dá)到287萬(wàn)億元。

這一點(diǎn)也是螞蟻擔(dān)心的。在上交所的兩輪問(wèn)詢中，均要求螞蟻進(jìn)一步披露可比公司在衡量核心競(jìng)爭(zhēng)力的關(guān)鍵業(yè)務(wù)數(shù)據(jù)方面的情況，第二次甚至直接提到了騰訊的數(shù)字支付服務(wù)。不過(guò)螞蟻并沒(méi)有正面回復(fù)，只是兩次表明存在一定差異，并不具有可比性。

而另一方面，螞蟻在招股書中承認(rèn)公司面臨多種企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手會(huì)在創(chuàng)新方面持續(xù)投資、擴(kuò)張業(yè)務(wù)并提升用戶活躍度。其中一些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手擁有大量流量并建立了強(qiáng)大的品牌認(rèn)知度、技術(shù)能力和財(cái)務(wù)實(shí)力。

第二，小程序正在建立的商業(yè)體系和騰訊被投生態(tài)公司，給金融服務(wù)帶來(lái)大量待開(kāi)發(fā)場(chǎng)景及潛在提升空間。

前段時(shí)間，方正證券對(duì)微信正在建立的商業(yè)體系進(jìn)行了預(yù)測(cè)：小程序是以騰訊社交體系內(nèi)龐大的社交流量的輸出和變現(xiàn)為基礎(chǔ)，通過(guò)流量的再分配輸出體系內(nèi)生態(tài)（拼多多、美團(tuán)等）和賦能截取體系外流量（第三方服務(wù)、高頻、長(zhǎng)尾等各類場(chǎng)景），實(shí)現(xiàn)第一重價(jià)值放大；然后挖掘出更多產(chǎn)業(yè)價(jià)值（云、大數(shù)據(jù)、營(yíng)銷、平臺(tái)、金融支付、電商等），反哺自身，實(shí)現(xiàn)第二重價(jià)值放大。

今年以來(lái)，微信小程序不斷在開(kāi)通直播、小商店、服務(wù)搜索等功能，疫情也加速了商家接入微信支付服務(wù)和商戶管理工具的速度。

以平臺(tái)自營(yíng)電商SaaS服務(wù)小商店為例，它提供電商基礎(chǔ)的賣貨和經(jīng)營(yíng)能力，降低商家開(kāi)店門檻，在加了線上、線下交易場(chǎng)景向微信體系轉(zhuǎn)化的同時(shí)，提升的是微信商業(yè)體系內(nèi)的廣告價(jià)值，以及帶來(lái)金融業(yè)務(wù)的大量使用場(chǎng)景，例如消費(fèi)貸等。

另外，還有大量的騰訊系被投公司，尤其是電商零售領(lǐng)域，如拼多多、美團(tuán)、永輝等等，為騰訊金融業(yè)務(wù)提供的是和前述小程序生態(tài)類似的能力。

一個(gè)簡(jiǎn)單的例子，參照螞蟻，螞蟻的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在自身的核心電商體系奠定了支付寶的基本盤，進(jìn)而在交易的基礎(chǔ)上延伸出來(lái)信貸、理財(cái)?shù)葦?shù)字金融服務(wù)。而拼多多的崛起與微信支付形成了生態(tài)和流量共享，拼多多的規(guī)模越與淘寶拉近，越會(huì)帶來(lái)電商領(lǐng)域微信支付和支付寶交易規(guī)模的此消彼長(zhǎng)，同樣也會(huì)為信貸、理財(cái)?shù)葮I(yè)務(wù)創(chuàng)造生長(zhǎng)基礎(chǔ)。

只不過(guò)，對(duì)騰訊來(lái)說(shuō)，比起自身的小程序生態(tài)，需要解決的是與被投公司的關(guān)系，以及怎么建立雙方共贏的合作機(jī)制。

總而言之，現(xiàn)階段騰訊的優(yōu)勢(shì)在于流量和用戶及支付業(yè)務(wù)的規(guī)模，而螞蟻的優(yōu)勢(shì)是商業(yè)化。螞蟻上市讓市場(chǎng)發(fā)現(xiàn)低估了騰訊金融的商業(yè)化潛力，使得騰訊成為了“最強(qiáng)螞蟻概念股”。但最終還是要隨著騰訊體系內(nèi)部流量轉(zhuǎn)化為金融客戶，騰訊金融業(yè)務(wù)才會(huì)真正打開(kāi)成長(zhǎng)<愛(ài)尬聊_百科大全>空間。